核心觀點(diǎn)： 保險(xiǎn)三季報(bào)業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期，主要為壽險(xiǎn)剩余邊際持續(xù)強(qiáng)勁釋放、投資端向好、準(zhǔn)備金因素逐漸出清等多重因素疊加所致。轉(zhuǎn)型保障是保險(xiǎn)基本面提升的根本邏輯，在一以貫之的監(jiān)管以及“償二代”要求之下，保險(xiǎn)公司有充足動(dòng)力繼續(xù)提升保障型產(chǎn)品占比；消費(fèi)升級(jí)、家庭保障意識(shí)覺醒，保障型產(chǎn)品需求端空間大。目前四家保險(xiǎn)公司 17PEV 估值不到 1.2 倍，估值切換后 18PEV 僅 1 倍左右，估值提升空間大，繼續(xù)看好保險(xiǎn)股長(zhǎng)期投資價(jià)值，行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。 看好大券商業(yè)績(jī)提升。三季度指數(shù)回升兩融新高，看好券商股季度業(yè)績(jī)回升，在金融監(jiān)管之下業(yè)務(wù)合規(guī)發(fā)展，投行 IPO 行業(yè)性提速、資管回歸價(jià)值發(fā)掘，大券商分類評(píng)級(jí)向好，轉(zhuǎn)型逐漸成效，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性有望增強(qiáng)，行業(yè)估值高安全邊際之下，龍頭業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)催化估值修復(fù)?？春觅Y本實(shí)力雄厚、業(yè)務(wù)儲(chǔ)備豐厚、穩(wěn)定性強(qiáng)的大券商以及單項(xiàng)業(yè)務(wù)能力突出的、彈性較高的中小券商。

券商數(shù)據(jù)： 本周兩市日均股基成交額 4,806.84 億元，周環(huán)比上升 1.28%，IPO 發(fā)行 7 家，募資 57.05 億元（周環(huán)比+30%），今年累計(jì) IPO 發(fā)行單數(shù)為 364 單， 發(fā)行金額 1764.50 億元，審核通過率 84.60%；本周五，證監(jiān)會(huì)核發(fā)數(shù)量為 9 家，募集資金不超過 95 億元， IPO 審核發(fā)行速度持續(xù)；截至 10 月 26 日，兩融余額 9,967.89 億元， 周環(huán)比+0.86%。 截止本周五共22 家券商發(fā)布三季度報(bào)告，合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 1028.83 億元，同比+2%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 373.26 億元，同比-4.9%，預(yù)計(jì)三季度整體同比降幅有望收窄。我們認(rèn)為，金融監(jiān)管持續(xù)之下，券商業(yè)務(wù)發(fā)展將繼續(xù)經(jīng)歷合規(guī)化發(fā)展的調(diào)整，行業(yè)整體業(yè)績(jī)?nèi)杂幸欢ㄏ滦袎毫Γ瑯I(yè)務(wù)集中度有望呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，大券商業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)健。我們總結(jié)大會(huì)精神對(duì)券商行業(yè)未來監(jiān)管和發(fā)展指引分為以下三個(gè)方面：① 嚴(yán)格監(jiān)管態(tài)勢(shì)持續(xù)，行業(yè)集中度有望提升。大會(huì)強(qiáng)調(diào)深化改革，健全監(jiān)管，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線。我們認(rèn)為，未來行業(yè)將維持嚴(yán)格的監(jiān)管態(tài)勢(shì)，業(yè)務(wù)回歸本源合規(guī)發(fā)展， 2017 年以來，券商投行、資管、信用業(yè)務(wù)等陸續(xù)接受窗口指導(dǎo)或發(fā)布新規(guī)，對(duì)于業(yè)務(wù)合規(guī)體系相對(duì)完善龍頭券商具有集中度提升的相對(duì)優(yōu)勢(shì)；② 機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展服務(wù)實(shí)體，直接融資比例提升帶動(dòng)投行業(yè)務(wù)發(fā)展。明確將金融定位于服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，同時(shí)提高直接融資比例，我們認(rèn)為，這將促使以現(xiàn)代化投行為核心的全業(yè)務(wù)鏈將成為行業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)方向。 IPO 持續(xù)常態(tài)化發(fā)展，隨著國(guó)企改革一帶一路推進(jìn)，配套融資、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)需求提升，投行業(yè)務(wù)券商有望持續(xù)發(fā)力；③ 鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和人工智能等技術(shù)和產(chǎn)業(yè)的結(jié)合，金融科技助力經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)財(cái)富管理轉(zhuǎn)型。傭金的逐步降低，使得券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)向服務(wù)轉(zhuǎn)型迫切性提升，目前來看各大券商已將產(chǎn)品銷售列為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù) KPI 考核目標(biāo)，在投資者適當(dāng)性規(guī)范下，通過金融科技挖掘客戶需求，線上標(biāo)準(zhǔn)化結(jié)合線下定制化服務(wù)提升服務(wù)水平。 券商業(yè)績(jī)的分化主要來源于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)差異和項(xiàng)目進(jìn)度差異，大券商多元化發(fā)展以及資源優(yōu)勢(shì)使得收入的穩(wěn)定性上強(qiáng)于中小券商，分類評(píng)級(jí)新規(guī)對(duì)凈資本要求提升，實(shí)力雄厚的大券商在業(yè)務(wù)發(fā)展上具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，目前大型券商 PB 估值 1.59*2017PB 仍處于中低位水平，建議關(guān)注 Fintech+并購(gòu)重組雙驅(qū)動(dòng)華泰證券，投行 IPO優(yōu)勢(shì)券商中信證券、廣發(fā)證券，定增獲批資本實(shí)力有望增強(qiáng)的東方證券以及國(guó)元。

保險(xiǎn)數(shù)據(jù)：三季報(bào)利潤(rùn)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，國(guó)壽、平安、太保、新華前三季度歸母凈利潤(rùn)增速分別為 98%、 17%、 24%、 5%，相較四家公司中期 18%、 7%、6%、 -3%的同比增速均有明顯提升。 其中，國(guó)壽 98%的歸母凈利同比增速大超市場(chǎng)預(yù)期，平安如果剔除去年重組普惠的影響，歸母凈利潤(rùn)增速預(yù)計(jì)為 41%之多，新華的歸母凈利增速亦由中期的負(fù)值轉(zhuǎn)正。投資收益同比顯著提升、準(zhǔn)備金提轉(zhuǎn)差逐漸少提是業(yè)績(jī)改善的共性原因；另外，太保和新華的退保及賠付支出同比減少較多，退保率均有不同程度的下降，業(yè)務(wù)品質(zhì)繼續(xù)改善。 壽險(xiǎn)高價(jià)值率業(yè)務(wù)保持增長(zhǎng)，繳費(fèi)、渠道結(jié)構(gòu)繼續(xù)改善，續(xù)期拉動(dòng)局面紛紛呈現(xiàn)。 前三季度國(guó)壽、平安、太保、新華的壽險(xiǎn)總保費(fèi)收入增速分別為 20%、 29%、 32%、 -4%，其中國(guó)壽、平安、太保保費(fèi)收入的良好增長(zhǎng)均由首年保費(fèi)和續(xù)期保費(fèi)共同增長(zhǎng)所拉動(dòng)，新華的保費(fèi)負(fù)增長(zhǎng)繼續(xù)收窄。保費(fèi)結(jié)構(gòu)同比改善程度最大的仍為新華，平安、太保目前的繳費(fèi)、渠道結(jié)構(gòu)已經(jīng)趨于非常優(yōu)異的水平，如太保壽險(xiǎn)代理人渠道新單保費(fèi)中高達(dá) 96%的比重來自期交保費(fèi)。從續(xù)期拉動(dòng)的角度來看，各家公司續(xù)期保費(fèi)占比均達(dá)到 60%左右的高水準(zhǔn)，續(xù)期占比由高到低依次為新華、平安、太保、國(guó)壽。 投資要點(diǎn)：明年“開門紅”新單增速望迎預(yù)期差，近期各家新產(chǎn)品試銷情況好于此前預(yù)期，主要原因?yàn)槟杲甬a(chǎn)品設(shè)計(jì)靈活性足以彌補(bǔ)返還延后，并且投保人對(duì)于新舊產(chǎn)品差異的敏感度低于此前預(yù)期；我們認(rèn)為總體上需調(diào)低“開門紅”保費(fèi)增速期望，但反而利于保險(xiǎn)公司提速轉(zhuǎn)型保障，新業(yè)務(wù)價(jià)值率仍有較大提升空間。 轉(zhuǎn)型保障是保險(xiǎn)基本面提升的根本邏輯，在一以貫之的監(jiān)管以及“償二代”要求之下，保險(xiǎn)公司有充足動(dòng)力繼續(xù)提升保障型產(chǎn)品占比，在消費(fèi)升級(jí)、家庭保障意識(shí)提高之下，保障產(chǎn)品需求空間大。目前四家保險(xiǎn)公司 17PEV 估值不到 1.2 倍，估值切換后18PEV 僅 1 倍，估值有較大提升空間，繼續(xù)看好行業(yè)長(zhǎng)期投資價(jià)值，行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。

投資建議： 在金融監(jiān)管之下尤其看好資本實(shí)力雄厚、 投行項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐富、創(chuàng)新業(yè)務(wù)能力穩(wěn)健的的大券商，如華泰證券、 廣發(fā)證券、招商證券，同時(shí)建議關(guān)注投投資能力較強(qiáng)的東方證券以及機(jī)制靈活的國(guó)元證券。繼續(xù)堅(jiān)定看好保險(xiǎn)股趨勢(shì)性行情，估值仍有較大提升空間，新華、人壽、平安、太保四大保險(xiǎn)公司全部看好。 多元金融關(guān)注信托、創(chuàng)投行業(yè)基本面邊際變化下的行業(yè)和個(gè)股機(jī)會(huì)，建議關(guān)注安信信托、愛建集團(tuán)、經(jīng)緯紡機(jī)、魯信創(chuàng)投。

風(fēng)險(xiǎn)提示：二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)低迷；金融監(jiān)管發(fā)生超預(yù)期變化。